流動性最高的期貨：ES、NQ、CL、GC、ZN，以及對回測的意義
流動性最高的期貨是 ES、NQ、CL、GC 與 ZN，流動性要同時看每日成交量、未平倉量與價差寬度。研究時先從每一類中深度最厚的合約著手，依你實際交易的時段設定滑價，再加倍一次，看哪些策略仍然留得住。
作者 Soren Huang · 發佈 · 更新於 · 編輯原則
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哪些是流動性最高的期貨合約？
流動性最高的期貨，是 E-mini S&P 500（ES）、E-mini Nasdaq-100（NQ）、WTI 原油（CL）、黃金（GC）與美國 10 年期公債（ZN）。流動性要同時以三項指標判斷：每日成交量、未平倉量與買賣價差的寬度。三項都達標，市場才算有流動性。
流動性，是指你想以多大的量，隨時買進或賣出一口合約，而不會把價格推向對自己不利的方向。熱鬧的魚市場與路邊的魚攤都賣魚，但只有魚市場能讓你以標示的價格買下二十箱，一小時後再以接近買入的價格賣回去。深厚的期貨合約就像熱鬧的魚市場，稀薄的合約就像路邊攤。
這五個合約來自四大類：股價指數（ES 與 NQ）、能源（CL）、金屬（GC）與利率（ZN）。每一個都是所屬類別的龍頭，彼此不是對手，所以想要原油曝險的交易人，不會在 CL 與 ES 之間二選一。若合約規格、保證金與每跳動點價值對你還陌生，請先讀期貨交易入門。流動性也會隨一天的時段變化，免費的期貨現在有開盤嗎？工具，會用你所在的時區顯示各合約的交易時段；下方的交易時段一節就以它為基礎。
期貨流動性怎麼衡量：成交量、未平倉量，還是價差？
成交量、未平倉量與價差衡量的是不同的東西，三項同時表現良好的市場，才算有流動性。成交量是一天之內成交的合約口數。未平倉量是當天收盤後仍持有未平倉的合約口數，每一組配對的買方與賣方只算一次。買賣價差，是此刻買方願付的最佳價格，與賣方願收的最佳價格之間的差距。
想像一座水庫。成交量是白天流過水管的水量，未平倉量是夜裡留在水槽中的水位，價差則是你想出場時，出水閘門開得多寬。流量與水位可以朝相反方向變動：許多交易人平倉的那一天，成交量高，未平倉量下降。ES 與 NQ 每一季都會發生這種情況，因為部位從即將到期的合約轉到下一個合約。以接合而成的價格序列做回測，必須知道轉倉發生在哪裡，期貨走勢圖一文說明了這種序列如何建構。
| 衡量指標 | 計算什麼 | 告訴你什麼 | 偏弱的讀數 |
|---|---|---|---|
| 成交量 | 今日成交的合約口數 | 一天之內市場有多少交易活動 | 成交少，你的委託單得等待，或推動價格 |
| 未平倉量 | 今晚仍未平倉的合約口數 | 有多少持倉者可承接大單的另一邊 | 持倉者少，熱絡時段以外深度就消失 |
| 買賣價差 | 目前最佳買價與最佳賣價的差距 | 此刻進場或出場的成本 | 價差達數個跳動點，每次成交都要付 |
單看任何一項都會失準。成交量高、未平倉量低，代表當沖交易者彼此轉手合約，夜裡幾乎沒有持倉者能承接委託。未平倉量高、每日成交量低，代表部位靜止不動，市價單遇到的對手寥寥無幾。價差窄但成交量低，只代表一口合約的價格窄；第二口就會推動價格。三者之中，價差是你直接付出的成本，所以成本一節以跳動點來衡量它。
ES、NQ、CL、GC 與 ZN 的排名如何？各自的深度從何而來？
這五個合約能一直保持深度，是因為同時服務兩群人：非交易不可的避險者，與想交易的投機者。避險者是持有標的資產、用合約鎖定價格的企業或基金。投機者則為了獲利站在另一邊。避險者的需求不會因為某個月清淡而消失，所以投機者總找得到對手，而投機者的活動又讓避險者面對的價差維持狹窄。每月的成交量排名會變動，因此本節不引用成交量數字；交易所會公布每日與每月的成交量報告，可在那裡查證最新數字。
| 合約 | 交易所 | 追蹤標的 | 誰用它避險 | 為何必須交易 | 誰用它投機 | 深度最厚的時段 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| ES | CME | S&P 500 指數 | 基金與退休金經理人 | 股票投資組合的曝險每天都在變 | 趨勢交易人、日內交易人 | 美國一般交易時段（芝加哥時間） |
| NQ | CME | Nasdaq-100 指數 | 科技股比重高的投資組合經理人 | 同樣的曝險需求，集中在大型成長股 | 日內與動能交易人 | 美國一般交易時段（芝加哥時間） |
| CL | NYMEX | WTI 原油 | 生產商、煉油廠、航空公司 | 實體原油按既定時程開採、提煉與燃燒 | 總體與價差交易人 | 美國一般交易時段（芝加哥時間） |
| GC | COMEX | 黃金 | 礦商、精煉廠、珠寶商、金條經銷商 | 金屬庫存放在金庫期間就必須定價 | 總體交易人、趨勢交易人 | 美國一般交易時段（芝加哥時間） |
| ZN | CBOT | 美國 10 年期公債 | 銀行、保險公司、債券基金 | 利率一動，債券投資組合的存續期間就跟著動 | 總體與相對價值交易人 | 美國一般交易時段（芝加哥時間） |
四家交易所都屬於 CME Group，五個合約都在其 Globex 平台上以電子方式交易，所以交易時段與休市的規則依循同一種模式。深度仍不是永久的。Kirilenko、Kyle、Samadi 與 Tuzun（2017）研究了 2010 年 5 月 6 日 E-mini S&P 500 的委託簿，顯示在深度最厚的股價指數合約上，價格在數分鐘內下跌，掛著等待成交的委託卻迅速變薄。回測中固定的滑價數字，描述的是一般的一天；最後一節會刻意加入較差的情境。
流動性不足，會在價差與滑價上讓你付出多少代價？
稀薄的合約，每次成交都要多付跳動點；而滑價在進場與出場各付一次，所以每邊多出幾個跳動點，就可能讓為正的平均每筆損益變成負的。滑價，是你的規則發出訊號的價格，與你實際成交價格之間的差額。一部分來自價差，因為市價單以賣價買進、以買價賣出。另一部分來自價格在你的委託送達之前、或委託在委託簿中逐筆成交的期間內發生了移動。
在美國股市，Hendershott、Jones 與 Menkveld（2011）發現，演算法交易的興起縮小了報價價差。電子期貨市場也出現類似的變化：深度最厚的合約，在一般交易時段大部分時間的報價只差一個跳動點，稀薄的合約則差數個跳動點。這個差距，每筆交易要付兩次。要把跳動點換算成你所交易合約的美元金額，免費的期貨合約與損益計算機會給出每跳動點價值與一筆交易的損益。
假設性範例
以每跳動點價值 $5 的合約為例，像 NQ，最小變動 0.25 個指數點等於 $5.00。假設某策略在扣除任何成本之前，毛平均每筆損益是 $30。每邊滑價一個跳動點時，一買一賣的成本是 $10，這筆交易剩下 $20。每邊兩個跳動點時，一買一賣的成本是 $20，剩下 $10。每邊四個跳動點，像稀薄的合約或稀薄的時段可能造成的情況，一買一賣的成本是 $40，這筆交易的淨額是 −$10。每一列都還要再加手續費。
| 單邊滑價 | 一買一賣 | $30 毛額交易的淨額 |
|---|---|---|
| 1 跳動點 | $10 | $20 |
| 2 跳動點 | $20 | $10 |
| 4 跳動點 | $40 | −$10 |
流動性會隨交易時段怎麼變？
同一個合約，在所屬交易所的一般交易時段深厚，在隔夜時段稀薄，所以每筆成交都只收一個跳動點滑價的回測，會低估夜間交易的成本。ES 與 NQ 在 CME Globex 的交易時間，是芝加哥時間週日下午 5:00 到週五下午 4:00，每天下午 4:00 到 5:00 為維護休市，下午 3:15 到 3:30 暫停交易。深度最厚的時段是美股現貨交易時段，芝加哥時間上午 8:30 到下午 3:00，這時指數成分股也在交易，指數避險者正活躍。深度最薄的時段是芝加哥時間深夜與隔夜，美國與歐洲的交易日都已結束。交易所可能調整這些時間，所以執行前，請以交易所的合約頁面確認。
CL 與 GC 的形狀相同，深厚的區段落在美國上午，也就是歐洲與美國交易台重疊的時候。ZN 在芝加哥時間上午 7:30 的美國經濟數據公布前後，以及整個美國債券交易日，深度最厚。稀薄的時段有哪些陷阱，從價差變寬，到 K 棒只由寥寥幾筆成交組成，盤後交易一文有說明。在回測中，有三種做法可以處理這個差異：
- 依交易時段拆開交易明細。比較在一般交易時段成交與隔夜成交的平均每筆損益。若隔夜那一組在加上額外滑價之前就接近零，加上之後就會是負的。
- 隔夜成交收取較高的滑價。若你的回測工具支援每個交易時段各設一個數字，隔夜的數字設為一般交易時段的兩到四倍。若只支援一個數字，就依你大部分成交落在的那個時段來設定。
- 把進場限制在深厚的時段。只在一般交易時段進場的時間濾網，是最簡單的修正方式，也容易帶進實單交易。
回測該選哪些合約？
研究從你想交易的那一類中深度最厚的合約開始，滑價依你實際交易的時段設定，深度較薄的合約留到之後。深厚的合約，讓回測中訊號價格與成交價格之間的差距最小，所以扣除成本後留下的，主要就是規則本身。稀薄的合約，則把規則與難以估計的執行成本混在一起，無論結果如何，意義都較小。
- 選該類別中深度最厚的合約。美國股價指數選 ES，能源選 CL，金屬選 GC，利率選 ZN。
- 確認它的交易時段，並記下你會交易的時段。使用交易所的合約頁面，以及上方連結的交易時段工具。
- 依該交易時段設定單邊滑價。深度最厚合約的深厚時段，常見的起點是每邊一個跳動點，隔夜則更多。
- 用兩倍滑價重跑，只保留撐過來的策略。然後在同一類別中嘗試深度較薄的合約，回到步驟一。
以下是 AlphaPrime（Valynox）的一次執行，呈現在深厚的市場上，貼近實際的成本設定是什麼樣子。測試的是 ES 日 K 棒，期間從 2019-01-02 到 2025-06-30，多空皆做，一口，每筆交易都收 $20 手續費與 $25 滑價。規則只用成交量當進出場的依據，不設停損、停利或濾網。這條規則只是流動性概念的替代規則；這次執行並沒有測試流動性本身。它是搜尋嘗試的約一千個候選策略中被留下的那一個，依報酬相對回撤選出，事後挑出被留下的那一個，對它有美化的作用。請把它當成搜尋中的一個倖存者，不是預測，也不是成交量規則賺到的錢，更不是讀者可以預期的金額。
來源：AlphaPrime 產品引擎（CPU），2026-10-31 執行。ES 日線，2019-01-02 至 2025-06-30，多空都做，1 口，每筆手續費 $20、滑價 $25。
| 數字 | 結果 |
|---|---|
| 淨損益（已平倉交易） | $108,520 |
| 最大回撤 | $33,032.5 |
| 交易筆數 | 109 |
| 勝率 | 61.47% |
| 獲利因子 | 1.659 |
| 平均每筆損益 | $995.6 |
| 持倉時間比例 | 59.08% |
有用的讀法是比值。在這次執行中，平均每筆損益 $995.6，遠高於每筆交易收取的手續費與滑價 $45，這正是深厚的合約上，日 K 棒規則負擔得起的結構：交易次數少，每筆涵蓋一大段行情。同一個合約上的日內規則，平均每筆損益小得多，同樣的 $25 滑價就占掉大得多的比重。在稀薄的合約上，滑價數字本身得高出好幾倍，測試才有意義。你的交易時段滑價確定之後，只要在 AlphaPrime 的回測設定中輸入一次，搜尋中的每個候選策略，每次成交都會付這筆滑價，委託在下一根 K 棒成交。期貨演算法交易策略一文所介紹的五種規則類型，受這項成本的影響各不相同：以停損單進場的突破規則，付出最多。
你的下一步：打開你所交易市場的交易所合約頁面，記下你的成交實際會落在哪些時段，然後把目前的策略跑兩次，一次用該時段的滑價，一次用兩倍。兩個平均每筆損益之間的差距，說明了結果有多少屬於規則，有多少屬於便宜的成交。
常見問題
哪些期貨的成交量最高？
E-mini S&P 500（ES）通常是成交量最高的股價指數期貨，E-mini Nasdaq-100（NQ）、WTI 原油（CL）、10 年期公債（ZN）與黃金（GC）通常也是各自類別中名列前茅的合約。順序每個月都會變動，所以請查看交易所公布的成交量報告取得最新數字，而不要採用固定的排名。只看成交量也不夠，還要同時看未平倉量與價差。
未平倉量比成交量更重要嗎？
兩者沒有誰更重要，它們回答的是不同的問題。成交量顯示今天有多少口合約易手，未平倉量顯示今晚還有多少部位未平倉。成交量高、未平倉量低的合約交易活躍，但在熱絡時段以外，持倉者少，難以承接大單；未平倉量高、成交量低的合約，持倉者則少有交易。流動性高的合約兩項都得分，價差也窄。
微型期貨的流動性和 E-mini 一樣嗎？
微型 E-mini 合約，例如指數乘以 $2 的微型 E-mini Nasdaq-100，規格是 E-mini 的十分之一，在同一家交易所、同樣的交易時段交易。它們有各自的成交量、未平倉量與價差，所以請分別查看這些數字，不要假設與 E-mini 相同。由於每跳動點的美元價值只有十分之一，一個跳動點的滑價在金額上較低，但占一筆交易的比重相同。
回測時，流動性高的合約該設多少滑價？
像 ES 這種深厚的合約，在一般交易時段，常見的起點是每邊一個跳動點，也就是一買一賣兩個跳動點。隔夜成交應該更多，為該數字的兩到四倍，因為價差較寬，委託簿中等待成交的委託也較少。無論你怎麼選，都要用兩倍滑價重跑測試；只在較低數字下有效的策略，依賴的是便宜的成交。
參考文獻
- Kirilenko, A., Kyle, A. S., Samadi, M., & Tuzun, T. (2017). The Flash Crash: High-Frequency Trading in an Electronic Market. The Journal of Finance, 72(3), 967–998.
- Hendershott, T., Jones, C. M., & Menkveld, A. J. (2011). Does Algorithmic Trading Improve Liquidity? The Journal of Finance, 66(1), 1–33.
- CME Group. E-mini Nasdaq-100 Futures Contract Specs. https://www.cmegroup.com/markets/equities/nasdaq/e-mini-nasdaq-100.contractSpecs.html
- CME Group. Micro E-mini Nasdaq-100 Index Futures Contract Specs. https://www.cmegroup.com/markets/equities/nasdaq/micro-e-mini-nasdaq-100.contractSpecs.html